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利好释放 期指阶段性回暖

2020/4/11 10:52:47发布143次查看
   后市关注内需和外贸改善情况
清明节期间外围市场普涨,并带动风险偏好回归,节后上证综指中枢回归至2800点附近。那么本轮反弹的持续性如何?股指市场能否快速收复3月失地?对此,我们持相对谨慎的态度。我们认为,在偏暖政策扶持之下,短期存有阶段性反弹,但在美股、预报披露等多重不确定性因素之下,市场反弹力度存疑。
  超准利率下调释放降成本态度
  上周五央行实施定向降准,预计释放4000亿元长期资金,而在降准同时,央行在2008年之后首度下调超额存款准备金率,并将该利率下调至活期存款利率的水平,后者超出市场预期。
  而此次超额存款准备金率的下调有两大背景:一是央行副行长刘国强近日表示存款基准利率是压舱石,调整这一利率需要考虑物价和百姓的感受,于是短期内很难看到存款基准利率下调的举措。在此背景下,中小银行负债成本居高不下,净息差难有下行空间,于是迫切需要政策改善中小银行的惜贷倾向。二是海外疫情持续发酵之际,海外收入占比较高的电子、家电等细分行业,其业绩难免受到冲击,新订单减少之际,稳经济的重任转向稳内需,于是需要有降成本的举措出炉,以此鼓励实体企业复工复产。
图为2018年至2020年第一季度业绩预报中预增略增续盈扭亏的企业占比
  外围市场存在二次冲击的可能性
  我们认为,外围市场存在二次冲击a股的可能性。近两周外围市场的反弹除了美元荒阶段缓解以外,另一个支撑因素是市场逐步达成了原油减产的一致预期。若opec+能在周四会议上对减产行为达成一致,那么此后美国页岩油企业利润回升、信用利差收窄将形成正循环。在历史上,标普500指数与美国企业债10年期信用利差呈现显著负相关,于是一旦信用利差见顶,那么股市氛围也将随之改善。
图为标普500与美国企业债信用利差
  但在连续反弹之后,外围市场的反弹动能存在衰竭的可能性,下文从两个方面进行阐述。
  一方面,标普500指数在1987年之后曾有8次第一轮的回撤幅度超过10%。我们统计,这8次第一轮反弹的幅度与第一轮回撤的幅度的比值,数据显示,该比值多分布在60%至80%之间,中位数为70%,反弹回撤比有迹可循。截至4月7日,标普500本轮的反弹幅度已达21.85%,反弹回撤比指标已经升至62%。数据暗示,本轮美股的反弹可能已经进入中后期。
图为标普500第一轮回撤幅度与第一轮反弹幅度的统计
  另一方面,本轮美股市场环境与2008年9月之后的情形高度相似,两段时间先后出现了“美元荒”。“美元荒”之后,美联储均采取了较为激进的救市措施。在上一轮熊市中,2008年9月救市举措颁布之后,美股仍弱势振荡了约6个月。历史经验暗示,救市并非是美股见底的同步指标。
  那么,2008年美股见底的指标有哪些呢,我们回溯了2008年9月之后大类资产的情形,各类资产见底顺序大致如下:首先,comex黄金先于2008年10月见底,标志“美元荒”冲击告一段落。随后,nymex原油与lme铜分别于2008年12月见底,标志通缩预期缓解。最后,在2009年3月,标普500与欧洲stoxx50指数才迟迟见底。
  于是,从2008年经验来看,“美元荒”缓解、信用利差下行、通缩预期改善才是美股见底的前置信号。鉴于本轮美股尚未消化经济下行所带来的负面影响(3月非农失业数据超出市场预期),未来不排除外围市场二次冲击a股的可能性。
  中期能否反转需看国内政策和外贸环境
  短期来看,季报披露、美股隐忧会对a股盘面上行构成压力,短期高位振荡概率加大。那么,何时盘面将具备反转契机,我们认为取决于政策力度以及外贸环境。
  回溯2008年9月之后的行情,a股与美股相关度在2008年10月之后逐步下降。当时两者相关度下降的契机有两个,一是“美元荒”现象得到了缓解,美元指数阶段见顶,二是当年国内推出了四万亿元的财政刺激政策。在此之后,2009年1月的发电量以及信贷数据先后验证了政策的强度。于是理论上,若全国两会有超预期的财政政策出炉,并能从数据上印证内需的改善,a股存在反转的可能性。
  而另一层契机需要观察外贸环境的修复程度。本轮投资者谨慎的诱因在于疫情扩散之下,内需的修复幅度可能无法覆盖外需的恶化程度,于是资金倾向降低仓位。但若结合国内的经验,疫情高峰之后1个月企业将逐步复工复产,若未来海外确诊人数出现拐点,外贸订单修复预期也将逐步计价至股市,此时基本面修复预期可能成为主导逻辑。我们建议投资者关注国际航班数量、国际运价指数等可能反映外贸修复的数据变化。
  综上,在偏暖政策以及原油减产预期的驱动下,股指市场阶段回暖。但鉴于财报的不确定性以及外围市场存在二次调整的可能性,短期市场进一步上冲的动力有限,预计近期整固为主。打破平衡的关键,我们认为取决于政策力度与外贸环境。若有信号暗示内需或是外需出现了边际改善的迹象,此时每股收益修复预期将替代估值修复成为市场的主要驱动力量,股指期货才具备反转的基础。

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